Introduction

L’économie chinoise continue de souffrir de plusieurs vents contraires structurels qui culminent tous dans la faiblesse de la demande intérieure. L’économie n’a progressé que de 4,7 % en glissement annuel au deuxième trimestre et de 4,6 % en glissement annuel au troisième trimestre, ce qui fait courir au gouvernement le risque de ne pas atteindre son objectif de croissance annuelle de 5 % pour 2024. La cause de cette faible croissance est très claire depuis de nombreux mois : la reprise de la consommation a été freinée par une confiance déprimée, la demande de crédit est globalement atone et la crise du secteur immobilier continue de jeter une ombre sur l’économie.

Il y a un an, nous écrivions que la Chine risquait de se retrouver coincée dans une récession du bilan si des politiques appropriées (en particulier sur le plan budgétaire) n’étaient pas mises en œuvre pour remédier à la faible croissance de la consommation et à d’autres problèmes structurels. Après des mois de réponses politiques insuffisantes et fragmentaires qui ont déçu les marchés, les économistes et les consommateurs, les décideurs politiques chinois ont annoncé une série de mesures en septembre et en octobre qui suggèrent qu’ils sont eux aussi préoccupés par le fait que l’économie reste bloquée en deuxième vitesse.

Toutes ces mesures ne visent pas à inciter les consommateurs à dépenser à nouveau ou à résoudre d’autres problèmes structurels profondément enracinés. Elles comprennent des réductions plus importantes que d’habitude des taux de la politique monétaire (qui sont moins efficaces dans un contexte de récession du bilan), un soutien au marché boursier par l’intermédiaire des outils de prêt de la banque centrale, et des mesures de soutien au secteur immobilier qui peuvent être considérées comme « plus de la même chose » (par exemple, un soutien accru à un programme qui encourage les banques à prêter aux gouvernements locaux pour acheter des logements excédentaires).

Mais le gouvernement a également pris plusieurs engagements concernant le soutien à la politique fiscale dont le pays a grand besoin, notamment des subventions aux ménages à faibles revenus, un soutien aux gouvernements locaux très endettés, un soutien à la recapitalisation des banques souffrant d’une combinaison de marges d’intérêt nettes faibles et de prêts problématiques aux promoteurs immobiliers et aux véhicules de financement des gouvernements locaux, ainsi qu’un engagement global d’augmenter l’émission de dette. Ce qui reste cependant incertain, c’est l’ampleur des efforts de relance budgétaire et la mesure dans laquelle les décideurs politiques se contenteront d’utiliser une puissance de feu budgétaire accrue pour stimuler temporairement la croissance en augmentant les dépenses d’infrastructure afin d’atteindre l’objectif de croissance. Il serait bien plus bénéfique pour la croissance à long terme que le gouvernement trouve des moyens de soutenir directement les ménages et le secteur privé.

Ces mesures politiques récemment annoncées s’inscrivent toutefois dans le cadre de projets visant à modifier progressivement le cadre général de la politique macroéconomique de la Chine, tant d’un point de vue monétaire que budgétaire. En juin, par exemple, la banque centrale chinoise (PBoC) a exposé sa vision d’une évolution vers une politique monétaire basée sur les prix (par opposition à une politique basée sur les quantités). Le mois suivant, les messages politiques du troisième plénum du parti communiste chinois ont présenté une vision de la réforme de la politique fiscale visant à établir un meilleur équilibre entre les gouvernements locaux et central.

Dans l’ensemble, ces signaux montrent clairement que les décideurs politiques comprennent la nécessité d’adopter une approche plus proactive pour mettre la Chine sur la voie d’une croissance plus durable. Reste à savoir si ces changements politiques seront effectivement mis en œuvre. Le présent rapport de recherche examine en détail comment les mesures et réformes macroéconomiques proposées pourraient avoir un impact positif sur l’économie chinoise et pourquoi elles sont de plus en plus nécessaires. Il est divisé en trois sections : une vue d’ensemble du contexte macroéconomique actuel, une section sur la politique monétaire et une section sur la politique fiscale. La conclusion résume les principales conclusions du rapport.

Section 1 : Le contexte macroéconomique

Pour comprendre la nécessité d’une réponse politique majeure pour soutenir l’économie chinoise, il est tout d’abord important de comprendre brièvement la situation macroéconomique actuelle de la Chine. La reprise après les mesures prolongées de lutte contre la pandémie a été décevante, l’économie ne progressant que de 2,95 % en 2022 et de 5,25 % en 2023.

Les jours de croissance à deux chiffres enregistrés au début des années 1990 et 2000 sont révolus. Ce ralentissement était en partie prévisible. Les fruits à portée de main de l’industrialisation et de l’ouverture au commerce mondial ont été cueillis, et les autorités reconnaissent depuis longtemps la nécessité de passer à des moteurs de croissance de « meilleure qualité » à mesure que les revenus s’améliorent, que la population vieillit et que la croissance potentielle se modère.

Mais la faiblesse récente de la croissance va au-delà d’une saine tendance à la modération et met en lumière d’importantes fragilités dans l’économie. Le passage nécessaire d’une croissance axée sur l’endettement et les investissements dans les infrastructures à une économie plus axée sur les services et la consommation des ménages ne s’est pas concrétisé. Cela s’explique en partie par des problèmes structurels (faiblesse du filet de sécurité sociale, vieillissement de la population) qui maintiennent les taux d’épargne en Chine à un niveau élevé par rapport à d’autres grandes économies. Mais d’autres éléments entrent également en ligne de compte, notamment le ralentissement du secteur immobilier qui dure depuis des années et qui, combiné aux mesures sévères de maîtrise de la consommation jusqu’à la fin de l’année 2022, a provoqué un effondrement de la confiance des consommateurs et une période de désendettement. En effet, la consommation n’a contribué qu’à hauteur de 2,2 points de pourcentage au PIB du deuxième trimestre et de 1,4 point de pourcentage au troisième trimestre, soit sa contribution relative la plus faible depuis 2022, lorsque des politiques strictes de zéro-covid pesaient encore sur l’économie (figure 1).

Les conséquences de la crise du secteur immobilier, et en particulier les problèmes croissants de liquidité et de viabilité des promoteurs immobiliers, ont dépassé les ménages, les gouvernements locaux, les véhicules de financement des gouvernements locaux (LGFV) et les banques étant tous sous pression. Il en résulte un malaise économique général, avec une croissance du PIB en glissement annuel qui ralentit à 4,7 % au deuxième trimestre 2024 et à 4,6 % au troisième trimestre 2024.

Les pressions déflationnistes évidentes dans l’économie sont tout aussi préoccupantes : l’inflation de base n’a atteint que 0,1 % en glissement annuel en septembre, les prix à la production ont baissé au cours de dix des douze derniers mois (figure 2) et le PIB nominal a augmenté moins vite que le PIB réel au cours des six derniers trimestres.

L’objectif de croissance annuelle du PIB réel de 5,0 % fixé par le gouvernement pour 2024 devient de plus en plus difficile à atteindre, et bien que ce chiffre soit en soi largement symbolique, le contexte plus large suggère que la Chine risque de s’enliser dans une période prolongée de croissance molle et de désendettement, ce qui rendra les efforts de la Chine pour passer d’une économie à revenu moyen supérieur à une économie à revenu élevé de plus en plus difficiles à mettre en œuvre. Pour éviter cette situation, il est essentiel de mettre en place un bon dosage de politique monétaire et surtout de politique budgétaire.

Section 2 : Politique monétaire – améliorer la transmission en cas de récession du bilan

Le cadre actuel de la politique monétaire chinoise est un complexe hybride d’outils et d’approches sur lesquels la Banque populaire de Chine (BPC) s’appuie pour communiquer et mettre en œuvre la politique monétaire. Cette situation résulte en partie de l’accent mis depuis longtemps sur la mise en œuvre de la politique monétaire au moyen de mesures fondées sur les quantités, avec un glissement progressif, au cours de la dernière décennie, vers des mesures davantage fondées sur les prix¹.

Prix versus quantité

La distinction entre un système basé sur les prix et un système basé sur les quantités se résume à la théorie selon laquelle, si l’objectif d’une banque centrale est de maintenir la stabilité des prix ou de l’inflation, le canal de transmission de la politique monétaire peut passer soit par les taux d’intérêt et les rendements obligataires (prix), soit par les agrégats monétaires (la masse monétaire ou les quantités). Une banque centrale dont le système est basé sur les prix, par exemple, fixe un taux d’intérêt à court terme – souvent par le biais d’un système de corridor qui définit les taux auxquels les institutions financières peuvent emprunter et prêter auprès de la banque centrale – et ce taux d’intérêt (et les attentes concernant les taux d’intérêt futurs) finit par se répercuter dans le système financier jusqu’aux entreprises et aux ménages, influençant la demande d’investissement et de consommation et, par conséquent, les prix.

Un système entièrement fondé sur les quantités, en revanche, repose sur le principe comptable selon lequel les dépenses nominales dans une économie sont égales à la masse monétaire multipliée par la vitesse de circulation de la monnaie (la rapidité avec laquelle la monnaie change de mains). Si l’on considère que la vitesse de circulation est généralement stable (une hypothèse très discutable), le ciblage de la masse monétaire peut influencer l’activité économique réelle et l’inflation. Les outils utilisés pour cibler la masse monétaire peuvent inclure la fixation de réserves obligatoires pour les banques, la modification de la taille du bilan de la banque centrale par l’achat et la vente d’obligations (assouplissement ou resserrement quantitatif) et, en général, l’impression de monnaie.

Aujourd’hui, pour la plupart des banques centrales des économies avancées, la politique monétaire fondée sur les prix est le principal canal de transmission utilisé, étant donné que les faits ne montrent pas que la vitesse de circulation de la monnaie est stable et que, dans les économies dotées de marchés financiers profonds et matures, la communication sur les taux d’intérêt peut améliorer la transparence et donc la transmission.² Toutefois, en réalité, de nombreuses banques centrales utilisent une combinaison de leviers fondés sur les prix et sur les quantités. En d’autres termes, les taux d’intérêt sont l’outil principal, mais les agrégats monétaires sont également ajustés par le biais d’un assouplissement (ou d’un resserrement) quantitatif, souvent considéré comme un outil non conventionnel ou secondaire. Les effets de ces outils sur les prix et les quantités ne peuvent pas non plus être complètement dissociés les uns des autres. Par exemple, le contrôle de la courbe des taux, tel qu’il est pratiqué depuis de nombreuses années par la Banque du Japon, par l’achat et la vente d’obligations, peut avoir un impact sur la masse monétaire globale, mais l’objectif intermédiaire est toujours de cibler les taux d’intérêt le long de la courbe.

Le cadre particulier de la Chine

Le cadre de la politique monétaire chinoise est toutefois moins simple que celui de nombreuses grandes banques centrales. Par exemple, plutôt que d’avoir un taux directeur principal, la PBoC dispose de nombreux taux directeurs et taux d’intérêt du marché qu’elle peut modifier ou influencer afin d’assouplir ou de resserrer sa politique. Elle peut notamment « guider » les banques sur le Loan Prime Rate (LPR) à un an, qui est la référence pour les prêts aux entreprises et aux ménages (c’est-à-dire le taux moyen que les banques commerciales facturent à leurs clients les plus solvables, tous les nouveaux prêts bancaires étant tarifés par rapport au LPR³), et qui est parfois, mais pas toujours, lié aux variations du Medium Term Lending Facility Rate (MLF) de la PBoC – le taux auquel la banque centrale prête aux grandes banques commerciales. Depuis 2018, les modifications du taux du MLF à un an et du LPR ont servi de signaux clés de la politique monétaire de la PBoC, mais en juin de cette année, la PBoC a indiqué qu’elle souhaitait s’orienter vers l’utilisation d’un taux à plus court terme, en particulier le taux de prise en pension à 7 jours (RR) sur les opérations d’open market. La PBoC se rapproche ainsi de la pratique des autres grandes banques centrales qui utilisent un taux à court terme comme taux de référence.

Parallèlement, la PBoC utilise également des ratios de réserves obligatoires pour les banques (calibrés en fonction du type et de la taille de la banque) afin d’affiner sa politique. Il s’agit davantage d’une mesure quantitative, qui détermine la quantité de liquidités que les banques peuvent prêter plutôt que de les conserver à la banque centrale. Il y a enfin les divers instruments de politique structurelle de la PBoC qui soutiennent des secteurs clés de l’économie par des prêts ciblés (par exemple, l’innovation, l’immobilier).⁴ Ainsi, même si la PBoC ne fixe plus d’objectifs spécifiques pour M2 et la croissance du crédit (financement social total ou FST) comme elle le faisait lorsque le cadre politique était beaucoup plus axé sur la quantité, l’influence directe sur les agrégats monétaires et l’activité de prêt est toujours un élément clé du cadre politique.

La récession du bilan impose d’autres changements

Le changement de cadre politique est important compte tenu du contexte macroéconomique actuel en Chine. Comme indiqué dans un précédent avis économique, une récession du bilan fait référence à une situation dans laquelle une bulle d’actifs financée par l’endettement éclate, les ménages et/ou les entreprises entrent dans une période de désendettement (réparation des bilans), et la politique monétaire devient alors moins importante ou inefficace parce que les taux d’intérêt plus bas ne peuvent pas inciter à emprunter davantage comme ils le feraient habituellement. En effet, au cours des deux dernières décennies, la Chine s’est appuyée sur des investissements financés par la dette dans les infrastructures et l’immobilier pour soutenir la croissance économique, ce qui a entraîné une augmentation rapide de la dette des ménages, des gouvernements locaux et du secteur des entreprises (en particulier les entreprises d’État et les véhicules de financement des gouvernements locaux). Depuis que le gouvernement a commencé à sévir contre la dette liée à l’immobilier à la fin de 2020 (la politique des trois lignes rouges), le secteur immobilier est entré en crise, ce qui a entraîné un fort ralentissement de la croissance du crédit, en raison d’une baisse des prêts liés à l’immobilier (figure 3).

L’absence de demande de crédit explique non seulement que les réductions progressives des taux d’intérêt directeurs par la PBoC depuis début 2022 (45 points de base pour le PLR à un an, 95 points de base pour le taux du MLF et 70 points de base pour le taux des prises en pension à 7 jours) aient été jusqu’à présent inefficaces pour stimuler la croissance du crédit, mais aussi que l’abandon progressif d’une politique fondée sur les quantités soit important (figure 4).

La PBoC présente l’abandon des objectifs de la TSF comme le reflet de l’évolution de la Chine vers une croissance économique de « meilleure qualité », où les prêts en cours doivent être mieux mobilisés pour être utilisés plus efficacement plutôt que de se concentrer sur la croissance des nouveaux prêts.⁶ Il s’agit d’une belle façon de dire que l’ancien modèle de croissance de l’accumulation rapide de la dette pour financer les investissements dans les infrastructures n’est plus en mesure de produire le même retour sur la croissance. En effet, dans le même discours, le gouverneur de la PBoC, Pan Gongshen, note que les prêts immobiliers et les prêts LGFV représentent une part importante de l’encours de la dette dans l’économie, et que leur déclin actuel (dans le cadre d’un processus de désendettement indispensable) rend très difficile la réalisation des mêmes taux de croissance du crédit que par le passé (la croissance de l’encours de la TSF a été en moyenne de 12,6 % en glissement annuel de janvier 2017, lorsque la série a été révisée, à décembre 2020, et a atteint un creux de 7,9 % en glissement annuel en septembre 2024). M. Pan a même fait allusion à des éléments d’une récession du bilan lorsqu’il a noté que « lorsque la croissance de la monnaie et du crédit a pivoté des contraintes de l’offre vers les contraintes de la demande, cela va évidemment à l’encontre de la loi de la performance économique si l’accent reste mis sur la croissance quantitative ».

Tout cela suggère que les mesures de politique monétaire les plus récentes introduites en septembre, qui comprenaient une réduction de 20 points de base du taux de référence à 7 jours, des réductions de 30 points de base du taux du MLF et une réduction de 50 points de base du taux de référence pour les banques, ne suffiront pas à faire bouger l’aiguille en termes de croissance du PIB chinois si le problème sous-jacent de la demande n’est pas résolu. Il en va de même pour les baisses de taux ciblées sur les prêts hypothécaires existants et les mesures visant à réduire l’acompte minimum requis pour les résidences secondaires. Bien que ces mesures puissent, à la marge, soutenir la demande de prêts immobiliers, le désendettement devrait se poursuivre tant que la confiance dans la capacité des promoteurs immobiliers à achever les projets pré-vendus reste incertaine. Les prévisions de nouvelles baisses de prix sur le marché (les prix sur le marché primaire ont baissé de 7,9 % et les prix sur le marché secondaire ont baissé de 14,5 % depuis la mi-2021) freineront également la demande, qui pourrait s’aggraver si les pressions déflationnistes dans l’ensemble de l’économie s’enracinent.

Entre-temps, les mesures annoncées par la PBoC pour stimuler le marché boursier, telles que le prêt d’actifs liquides aux investisseurs institutionnels qui peuvent être vendus pour investir davantage sur les marchés des actions, et l’octroi de prêts de refinancement aux banques qui accordent des crédits aux entreprises qui rachètent des actions, ont été bien accueillies par le marché, qui a fait un bond de 18 % au mois de septembre. Si ces mesures peuvent contribuer à restaurer la confiance et à déclencher des effets de richesse positifs susceptibles d’accélérer l’assainissement des bilans, elles n’ont guère d’impact direct sur l’économie réelle. En effet, les marchés ont perdu une partie de leurs gains en octobre (au 28 octobre, l’indice composite de Shanghai était en baisse de 4,8 % par rapport à son pic du 8 octobre), ce qui laisse entrevoir certaines réserves quant à l’efficacité des mesures en termes de relance de l’économie.

Section 3 : Politique budgétaire – remédier aux principaux déséquilibres

Étant donné que la politique monétaire ne pourra pas résoudre à elle seule les problèmes de croissance de la Chine, la politique budgétaire a clairement un rôle à jouer. En effet, le remède généralement prescrit en cas de récession du bilan consiste à recourir à la relance budgétaire pour compenser le désendettement du secteur privé. Mais tout comme le cadre de la politique monétaire chinoise, le cadre budgétaire de la Chine n’est pas si simple. Depuis de nombreuses années, la Chine affiche un déficit budgétaire élevé (7 % du PIB en 2023). Cela a également entraîné une forte augmentation de la dette publique, qui est passée de 26 % du PIB avant la crise financière mondiale (2006) à 84 % du PIB en 2023 (selon les estimations du FMI). Ces chiffres ne tiennent pas compte de la dette hors budget accumulée par les gouvernements locaux par l’intermédiaire des LGFV et des entreprises d’État. Selon une estimation du FMI qui inclut les dépenses et la dette hors budget, le déficit budgétaire des administrations publiques en 2023 atteindrait 13 % du PIB et la dette publique 117 % du PIB, ce qui est plus élevé.

Dans le passé, ces postes hors budget ont été un moyen important pour les gouvernements locaux de soutenir la croissance en période de récession, souvent en canalisant les investissements dans des projets d’infrastructure. Mais les LGFV seraient de plus en plus confrontés à des contraintes de financement, et l’analyse du FMI suggère que nombre d’entre eux n’ont pas un retour sur investissement suffisant pour couvrir les remboursements de la dette, ce qui signifie que le nouveau financement de la dette, qui était autrefois utilisé pour financer des projets d’infrastructure, sert plutôt à couvrir les coûts opérationnels.⁷ Ces contraintes de financement, ainsi que le ralentissement du secteur immobilier, ont accru la pression sur les finances des gouvernements locaux eux-mêmes, d’autant plus que les gouvernements locaux ont souvent compté sur les ventes de terrains (baux) comme source de revenus (figure 5).

Une nouvelle tactique est nécessaire. Mais si les gouvernements locaux sont déjà sous pression, comment les dépenses fiscales peuvent-elles être utilisées pour sortir la Chine de son marasme économique actuel ? La réponse réside dans l’origine et l’utilisation des fonds. En effet, alors que les gouvernements locaux sont lourdement endettés, le bilan du gouvernement central est beaucoup plus sain. Alors que le solde des administrations publiques est de -7 % du PIB en 2023 et celui des administrations locales de -13,6 % du PIB en 2023, l’administration centrale présente un solde positif de 6,5 % du PIB en 2023 (figure 6). La dette de l’administration centrale représente également 24 % du PIB, ce qui est beaucoup plus facile à gérer.

Il est donc évident qu’une réforme de la collecte des recettes et de l’équilibre des dépenses entre le gouvernement local et le gouvernement central s’impose. Le gouvernement l’a reconnu lors du troisième plénum du 20e congrès du PCC, qui s’est tenu à la mi-juillet. Il a noté que les recettes et les dépenses du gouvernement central et des gouvernements locaux devraient être mieux alignées et définies, et que les sources de revenus des gouvernements locaux devraient être améliorées. Cela pourrait se faire en accordant aux gouvernements locaux une plus grande liberté pour fixer les taux d’imposition, en transférant la collecte des taxes à la consommation aux gouvernements locaux (ce qui inciterait également les gouvernements locaux à stimuler la consommation), et en augmentant simplement la part des dépenses du gouvernement central avec davantage de transferts vers les gouvernements locaux.^8,9

Les discussions du troisième plénum, ainsi que le fait que les émissions du gouvernement central ont augmenté, alors que celles des gouvernements locaux ont diminué cette année (figure 7), suggèrent que les décideurs politiques s’efforcent lentement de remédier à ce déséquilibre. Mais la modification du cadre de la politique budgétaire n’est qu’une partie de la solution. Il est tout aussi important, sinon plus, que l’augmentation des dépenses budgétaires cible les bons secteurs de l’économie. Il n’est plus efficace de se contenter de canaliser les nouveaux financements vers les investissements en infrastructures, surtout si l’on tient compte de l’endettement déjà important des entreprises publiques (les investissements en actifs fixes de l’État ont augmenté de 6,1 % depuis le début de l’année par rapport à l’année précédente, tandis que les investissements privés ont baissé de 0,2 %). S’il existe des domaines stratégiques (tels que les technologies vertes) où les investissements dirigés par l’État peuvent encore produire des rendements élevés, cette stratégie a également suscité des plaintes de la part des partenaires commerciaux, notamment de l’UE, conduisant à des enquêtes et, dans certains cas, à des droits compensateurs sur des produits considérés comme bénéficiant de subventions publiques.

En effet, ce dont l’économie chinoise a besoin, c’est de mesures fiscales qui incitent les ménages à dépenser davantage. Cela pourrait se faire en partie par des mesures visant à renforcer la confiance dans le marché du logement. Par exemple, le gouvernement a annoncé qu’il émettrait des emprunts qui permettraient aux gouvernements locaux de racheter aux promoteurs des terrains et des logements invendus.¹⁰ Soutenir les banques par des recapitalisations permettra également de répondre aux préoccupations en matière de stabilité financière qui sont apparues alors que les banques sont confrontées à une baisse de la rentabilité et à des risques plus élevés liés aux prêts non productifs (figures 8 et 9). Les prêts immobiliers et les LGFV seraient responsables de l’augmentation des prêts non productifs, tandis que la combinaison de la baisse des taux d’intérêt et de la faiblesse de la demande de crédit contribue à une diminution continue des marges d’intérêt nettes.

Il est essentiel de consolider le système financier pour éviter que la confiance ne se détériore davantage, mais pour réellement inciter les ménages à dépenser, les décideurs politiques doivent se concentrer sur une combinaison de problèmes structurels de longue date (tels que la faiblesse du filet de sécurité sociale qui incite à épargner beaucoup) et de problèmes cycliques. Il s’agit notamment des effets de richesse liés au ralentissement de l’immobilier, de la faiblesse du marché du travail et de la croissance des revenus (les chiffres officiels indiquent un taux de chômage stable, mais les indicateurs de confiance (figure 10) et les enquêtes (figure 11) brossent un autre tableau), et des pressions déflationnistes qui menacent de s’enliser dans une spirale descendante.

Mais il reste à voir si les engagements budgétaires seront effectivement axés sur la stimulation de la consommation (par exemple, par le biais de transferts directs aux ménages). Les annonces faites jusqu’à présent indiquent que certaines subventions aux ménages à faible revenu sont envisagées, mais des détails supplémentaires, notamment sur le montant total des dépenses, doivent encore être communiqués. Les réunions gouvernementales des prochaines semaines devraient permettre d’obtenir plus de détails.

Conclusion

L’économie chinoise est confrontée depuis longtemps à plusieurs vents contraires structurels, dont beaucoup proviennent des anciens moteurs de croissance qui deviennent de plus en plus inefficaces et inefficients. Ces vents contraires structurels semblent s’accompagner d’une baisse cyclique de la confiance, de la demande intérieure et de l’inflation. Les éléments structurels et cycliques sont clairement liés et suggèrent que pour que les mesures de relance récemment annoncées par la Chine stimulent efficacement la croissance de manière durable, elles doivent remédier à certains déséquilibres de l’économie chinoise. Il est donc encourageant de constater que les décideurs chinois envisagent d’ajuster les cadres politiques en plus d’introduire davantage d’assouplissement. Si ces mesures sont mises en œuvre en temps voulu, et si elles visent à cibler véritablement de nouveaux moteurs de croissance, notamment en alimentant une reprise de la consommation, l’économie chinoise pourrait enfin se retrouver sur une voie de croissance plus prometteuse. Toutefois, tant que les détails et le suivi ne seront pas confirmés, l’économie chinoise risque de connaître d’autres résultats décevants.

1. Li, Xiangfa & Wang, Hua, 2020. “The effective of China’s monetary policy: Quantity versus price rules,” The North American Journal of Economics and Finance, Elsevier, vol. 54(C).
2. https://www.elibrary.imf.org/display/book/9781513539942/ch07.xml
3. https://www.rba.gov.au/publications/bulletin/2024/apr/chinas-monetary-policy-framework-and-financial-market-transmission.html
4. http://www.pbc.gov.cn/en/3688229/3688335/4738114/5241680/index.html5. https://www.kbc.com/en/economics/publications/debt-decoupling-and-diversifying-growth-chinas-many-challenges.html
6. https://www.bis.org/review/r240621c.htm
7. Local Government Financing Vehicles Revisited. IMF Country Report No. 22/22 Selected Issues. December 20, 2021
8. China: Further takeaways from the Decision of the 3rd Plenum. J.P.Morgan. 22 July 2024.
9. Taxes on domestic consumption accounted for about 7% of total tax revenue in 2023 for the general government according to China’s Ministry of Finance.
10. https://www.ft.com/content/954f761d-4c4c-4746-ba8d-89d9c67b52da

Source : Allison Mandra, Senior Economist - KBC Group

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• TechnologyOne atteint un niveau record grâce à l'augmentation de ses bénéfices due à une activité positive au Royaume-Uni.
• Xiaomi revoit à la hausse son objectif de livraison de véhicules électriques en raison de la demande croissante.

Publication : le 19 novembre 2024

La présente communication n’a pas été établie conformément aux dispositions relatives à la promotion de la recherche indépendante en investissement et n’est pas soumise à l’interdiction de négoce avant la diffusion de la recherche.

Trump n’est pas encore en fonction, que chacun sort sa calculette pour essayer de mesurer l’impact des hausses des tarifs douaniers sur la croissance et l’inflation l’année prochaine.

Premières déclarations

Pour le vice-président de la BCE, Luis de Guindos, il ne fait aucun doute que la hausse des droits de douane pèsera sur la croissance, en déclarant « l’équilibre des macro-risques est passé des préoccupations liées à une inflation élevée à celles liées à la croissance économique. Les perspectives de croissance sont assombries par l’incertitude concernant les politiques économiques et le paysage géopolitique, tant dans la zone euro qu’au niveau mondial. Les tensions commerciales pourraient encore augmenter, ce qui accroîtrait le risque de voir se matérialiser des événements inattendus ».

Le président de la Bundesbank, Joachim Nagel, n’est pas non plus inquiet du risque inflationniste, car il estime « il faudrait que l’intégration mondiale diminue considérablement pour provoquer une hausse notable des pressions inflationnistes ».

Claudia Buch, présidente du Conseil de supervision unique de la BCE, s’est aussi inquiétée des risques sur la croissance en estimant que « les tendances protectionnistes pourraient perturber les chaînes d’approvisionnement mondiales qui sont essentielles aux industries européennes, ce qui aurait un impact négatif sur le potentiel de croissance, la compétitivité et la résistance financière des entreprises ».

Le FMI n’a pas dit autre chose par la voix de Krishna Srinivasan, directeur du FMI pour la région Asie-Pacifique, « les tarifs douaniers de représailles menacent de perturber les perspectives de croissance dans la région, entraînant des chaînes d’approvisionnement plus longues et moins efficaces ».

Les droits de douane pourraient entraver le commerce mondial, freiner la croissance des pays exportateurs et potentiellement augmenter l’inflation aux États-Unis, forçant la FED à resserrer sa politique monétaire, malgré des perspectives de croissance mondiale peu encourageantes.

Avec comme conséquences que l’incertitude entourant la politique monétaire dans les économies avancées pourrait affecter les décisions monétaires en Asie, influençant les flux de capitaux mondiaux, les taux de change et d’autres marchés financiers.

L’impact va clairement dépendre de l’attitude de chacun, avec des mesures de représailles ou pas, de quelle ampleur, sur quels produits ? À ce stade les questions sont nombreuses et les impacts encore impossible à chiffrer. Mais il y a une certitude, les Européens doivent parler d’une seule voix et s’ils se bousculent à Washington pour négocier individuellement nous serons clairement les grands perdants.

Tensions sur l’énergie

Pour corser le tout, le pétrole et le gaz sont repartis à la hausse après que les États-Unis ont annoncé qu’ils autorisaient l’Ukraine à utiliser les missiles à longue portée.

Cette annonce a provoqué une réaction de la Russie qui a menacé d’un risque d’embrasement, alors que dimanche, elle a mené sa plus grande attaque aérienne sur l’Ukraine depuis 3 mois.

Ces éléments, ainsi que des problèmes dans la production dans une installation pétrolière en Norvège, expliquent la remontée du prix du baril.

La hausse du prix du gaz est aussi liée à un conflit qui a entrainé samedi le fait que Gazprom a interrompu les livraisons à la société autrichienne OMV après que cette dernière avait menacé de saisir une partie du gaz de la société d’État russe en guise de compensation pour un arbitrage qu’elle avait gagné sur un différend contractuel.

Mais si OMV a vu ses livraisons interrompues dans un premier temps et réduites par la suite, ce gaz n’est pas perdu pour tout le monde et ces volumes ont trouvé de nouveaux acheteurs ou des intermédiaires en Europe qui sont intervenus pour s’emparer du gaz invendu.

Car malgré la guerre, le gaz russe est toujours vendu en grandes quantités à la Slovaquie et à la Hongrie, ainsi qu’à la République tchèque, ce qui signifie qu’un de ces acteurs a sans doute profité de cette manne.

Ceci explique pourquoi la hausse du prix a encore été limitée. Et pour le prix du baril, la hausse est également limitée, car on reste toujours dans un marché marqué par un excédent d’offre.

Hausse ou pas en décembre ?

Si la baisse des taux de la part de la BCE en décembre semble évidente, légèrement un peu moins pour la FED depuis quelques jours, en revanche, l’attitude de la BOJ est totalement incertaine.

Seule certitude, elle ne va pas évidemment pas baisser ses taux, mais pourrait encore les relever.

Son gouverneur, Kazuo Ueda, a estimé, hier, que l’économie progressait vers une inflation soutenue tirée par les salaires et a mis en garde contre le maintien de coûts d’emprunt trop bas.

Tout en reconnaissant que « il y a de nombreuses incertitudes que nous devons examiner. Mais cela ne signifie pas que nous attendrons qu’elles se dissipent toutes. Nous déciderons de notre politique en fonction des données et des informations disponibles au moment de chaque réunion ».

Mais il n’a pas donné d’indications sur la possibilité d’une hausse des taux en décembre, en déclarant « le moment où nous ajusterons le degré de notre soutien monétaire dépendra des perspectives économiques, financières et de prix ».

Même si le yen n’est pas revenu à son plus bas niveau de l’année par rapport au dollar, sa baisse récente pourrait inciter la BOJ à monter encore ses taux. Mais rien n’est simple car « il est vrai qu’un yen faible fait grimper les coûts et a un impact négatif important sur les consommateurs. Mais il est positif pour les exportations et le tourisme. L’impact global sur l’économie japonaise n’est pas facile à évaluer », a déclaré Ueda.

Source : Bernard Keppenne, Chief Economist - CBC Banque & Assurances